Trump, Reserva Federal, petróleo y tipo de cambio

Luis de la Calle Pardo

El peso mexicano ha experimentado una fuerte depreciación con respecto al dólar en las últimas semanas que implicaría una fuerte subvaluación del peso (excepto si el déficit del gobierno y una política monetaria laxa explican buena parte del debilitamiento) alejada de las condiciones objetivas de la economía.

Sin duda, la volatilidad internacional, la política monetaria de las principales economías del mundo, los vaivenes de los precios de las materias primas y el proceso electoral en Estados Unidos han jugado, todos, un papel en las fluctuaciones del tipo de cambio. El peso mexicano se ha visto, como muchas otras monedas, sujeto a presión desde 2011 cuando el antiguo gobernador de la Reserva Federal de Estados Unidos, Ben Bernanke, anunció el inicio del fin del relajamiento monetario y cuando su sucesora Janet Yellen señaló el posible inicio de incrementos en la tasa de interés. Hasta agosto de 2015, la anticipación de cambios en la tasa de interés de Estados Unidos era la principal variable para explicar las fluctuaciones. Desde entonces, los precios de las materias primas, en especial el petróleo, han jugado un papel más relevante, impulsados por las dificultades en China. En las últimas semanas la probabilidad de que Trump gane ha comenzado a pesar de forma creciente.

No obstante, la política económica interna también lo ha hecho. Es altamente probable que el peso estuviese hoy más fuerte si se contara con una mayor credibilidad en materia de finanzas públicas y el ajuste para una trayectoria descendente de deuda sobre PIB ya estuviera en curso.

El peso se puede depreciar con la sola anticipación de eventos futuros basado en la probabilidad de que suba la tasa de interés o gane Trump. Esto resulta en una oportunidad de arbitraje que presiona al peso y anticipa el evento futuro de la siguiente manera: si se espera que con tasas más altas o Trump electo el peso se devalúe, entonces tiene sentido endeudarse en pesos para repagarlos una vez que cueste menos adquirirlos en vista de la devaluación. Estas operaciones “cortas” explican una parte del proceso de devaluación de las últimas semanas y meses. Las preguntas pertinentes son cuánto de la fluctuación tiene este origen y cómo deben las autoridades enfrentar el reto de esta incertidumbre.

Para estimar el impacto, se corrieron una serie de regresiones, con observaciones diarias entre el 27 de julio y el 19 de septiembre de 2016 de tipos de cambio con respecto al dólar para varios países como variables dependientes, y la probabilidad de incremento de la tasa de interés durante la reunión de la Reserva Federal del 21 de septiembre, el promedio diario de encuestas por Trump y el precio internacional del petróleo como independientes.

Los resultados obtenidos son muy interesantes. Las monedas cuyas fluctuaciones son mejor explicadas por estas variables son, en orden decreciente de poder explicativo: peso colombiano, rand, yen, dólar de Singapur, ringgit, dólar australiano, peso mexicano, peso chileno, yuán y real. Sin embargo, sólo para el real, ringgit, dólar australiano, yen y peso mexicano el efecto Trump es el que mayor poder explicativo genera, en ese orden. Para el euro, rublo, peso colombiano y dólar canadiense, la variable más importante es el precio del petróleo, mientras que para el yuán, peso chileno, dólar de Singapur y rand, el factor más importante es la probabilidad de incremento en la tasa de interés.

Es realmente interesante apreciar, contrario a la intuición y a la cobertura que se le ha dado al tipo de cambio, que el peso mexicano no es el que más reacciona a estas tres variables, individual o colectivamente. Sin embargo, hay solo tres monedas que reaccionan a cada una de las tres: yen, dólar australiano y peso mexicano. Es precisamente el hecho de que el peso reaccione negativamente tanto a incrementos a la probabilidad de mayores tasas, mejoras en las encuestas a favor de Trump y caídas en el precio del petróleo que lo hacen vulnerable. Tanto Japón como Australia comparten esta triple influencia pero, a diferencia de México, no son considerados países emergentes, ni se piensa que las fluctuaciones de tipo de cambio impliquen una amenaza estructural para ellos. Por esto el caso mexicano es especial.

El gobierno puede tomar seis medidas para enfrentar el riesgo cambiario y la contaminación al resto de la economía. Uno, el Banco de México puede incrementar la tasa de interés de referencia; ya lo ha hecho en dos ocasiones y los mercados esperan lo vuelva a hacer la semana próxima (de manera más pronunciada) aun si la Reserva Federal anunció ayer que no incrementa su tasa en septiembre y que sigue abierta la opción de que lo hiciere en noviembre o diciembre. El no incremento de la tasa en Estados Unidos es una buena-mala noticia. Buena, en el sentido de que la presión sobre el peso, por este factor, disminuye temporalmente. Mala, ya que la indecisión de las autoridades monetarias en Washington garantiza incertidumbre hacia adelante y puede complicar el ambiente en de fin de año, sobre todo si las elecciones favorecen a Trump. Aumentar la tasa de interés en México encarece el endeudamiento, lo que hace menos atractivo utilizar pesos para operaciones de arbitraje. Esta estrategia, sin embargo, tiene límites e implica un costo económico ya que encarece el crédito en todos los ámbitos y no sólo el cambiario.

Dos, el gobierno está obligado a mandar una señal de consolidación fiscal a los mercados y no tardar en hacerlo. El paquete presupuestario enviado al Congreso el 8 de septiembre es insuficiente. Para minimizar el efecto negativo de las fluctuaciones del petróleo sobre el peso es necesario que el programa fiscal del gobierno se cumpla en 2016 y se vislumbre, con certidumbre, una disminución del cociente deuda a PIB en 2017. Un programa fiscal robusto es el único antídoto contra el riesgo del precio del petróleo y para evitar se trate a México como una economía macroeconómicamente emergente.

Tres, es importante que exista la posibilidad de una revaluación abrupta para que los fondos de cobertura corran un riesgo al hacer operaciones en corto en pesos. Esto puede implicar no sólo no acumular reservas internacionales durante episodios de revaluación, sino incluso inyectar dólares al mercado, de forma sorpresiva, en esos momentos.

Cuatro, es importante enviar una señal al mercado de sentido de dirección económica y la mejor manera de hacerlo es lograr la aprobación del Acuerdo Transpacífico (TPP) antes de la elección en Estados Unidos, pero hacerlo acompañados por Japón, Australia, Nueva Zelandia, Singapur y otros.

Cinco, debe hacerse una labor educativa en Wall Street con el fin de que se conozca el costo para Estados Unidos de una renegociación del Tratado de Libre Comercio de América del Norte en términos de competitividad y aranceles a sus exportaciones (por cierto, muy superiores a los que enfrentarían las de México), y se reduzca la probabilidad percibida de que haya un serio problema comercial.

Finalmente, para blindar al peso de una gran fuente de incertidumbre en 2018 es oportuno cambiar la Constitución para permitir la segunda vuelta presidencial en la elección de ese año.

Twitter: @eledece

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