Tipo de cambio y estabilidad en el turbulento 2018

El año que se aproxima implica fuentes de riesgo importantes y adicionales a las que ya enfrenta la economía. A pesar de los esfuerzos, el comportamiento económico en el país no ha logrado divorciarse de los ciclos políticos. Ni tampoco ha podido deshacerse de la etiqueta de país emergente, en términos macroeconómicos, y cuya moneda debería fortalecerse ante la perspectiva de una mejoría en la actividad productiva de América del Norte. La credibilidad de la política macroeconómica no es todavía suficiente para ambas cosas.

Quizá haya usted notado que, de pronto, una proporción no menor de aceras está en reparación. No es que los gobernantes de repente hayan decidido embellecer los centros urbanos o arreglar las rampas para discapacitados, sino que buscan quedar bien para influir la elección. En realidad, la reparación de aceras prueba que malgastaron tiempo y recursos para gobernar. Muestra también que el gasto público tiende a concentrarse en los meses anteriores a la elección, lo que tiene como consecuencia que el gasto deje de contribuir al crecimiento cerca de tres trimestres después de la jornada electoral, en vista de la larga espera para la toma de posesión. Este comportamiento del gasto puede acentuar la desaceleración en la segunda parte de 2018 y en 2019.

Sin embargo, el impacto más evidente, y al que los ciudadanos pondrán mayor atención, será en el tipo de cambio. La tasa pesos por dólar varía todos los días por un conjunto de factores, muchos de ellos externos y sobre los cuales se tiene poca influencia: la apreciación del dólar ante la recuperación de la economía de Estados Unidos y el fin del relajamiento monetario e incrementos en su tasa de interés, su reforma tributaria, posible salida del Tratado de Libre Comercio de América del Norte (TLCAN), las fluctuaciones del precio del petróleo, elecciones en América Latina y otros.

En el ámbito interno, la principal fuente de riesgo es la elección del primero de julio, tanto en términos de proceso (¿habrá conflicto poselectoral?) como de resultado. En la medida en la que se perciba que Andrés Manuel López Obrador incrementa sus posibilidades de ganar habrá una debilitación del peso. Los mercados verán a José Antonio Meade como el candidato más favorable al peso y a Ricardo Anaya como mejor alternativa que AMLO, pero con cierto escepticismo sobre su capacidad de gobernar. El peso puede convertirse, como lo hizo durante la campaña de Donald Trump, en un mejor barómetro electoral que las propias encuestas en la materia.

Una fuerte depreciación del peso en 2018 complicaría el manejo macroeconómico de manera importante y pondría en riesgo la estabilidad. Regresar la tasa de inflación a 3% sería muy complicado con un peso depreciado y podría obligar al Banco de México a adoptar una política monetaria más restrictiva en un contexto económico de poca inversión (pública por razones de cambio de gobierno y privada por la incertidumbre) y de un consumo más flojo que el reciente. Más aun, no es imposible imaginar que la tasa de inflación en Estados Unidos empiece a tomar fuerza después de 10 años de ausencia en vista de la fuerte restricción laboral, del cierre de la brecha de crecimiento, de la incipiente recuperación del “multiplicador bancario” y la euforia de la reducción impositiva.

¿Qué hacer? En el ámbito del comercio exterior, el gobierno ha estado implementado una estrategia impecable en la renegociación del TLCAN y en comprometer a la economía en una ruta de apertura independientemente de lo que suceda con Estados Unidos al acelerar las negociaciones para la modernización del tratado con la Unión Europea, asegurar la permanencia del TLCAN con Canadá, promover la implementación de TPP-1, ampliar la Alianza Pacífico e incluso considerar la apertura unilateral.

En el ámbito fiscal, es crucial que se prosiga con la consolidación de las finanzas públicas y con la reducción del cociente de deuda sobre PIB, y que no se utilicen los recursos adicionales producto del más alto precio del petróleo, otra vez, para gasto corriente o para los gobernadores. El precio por arriba de lo presupuestado debe aprovecharse para acumular recursos en el Fondo Mexicano del Petróleo y para transitar a un esquema en que las ganancias por hidrocarburos sólo puedan utilizarse para gasto en infraestructura.

El resto de la responsabilidad recaerá sobre el Banco de México y su nuevo gobernador Alejandro Díaz de León. La presión sobre el peso complica cumplir con el mandato constitucional de baja inflación, al tiempo que las decisiones de política monetaria influyen también en el comportamiento de la economía en el corto plazo y en el propio tipo de cambio.

El incremento de la tasa de interés de referencia de la Reserva Federal del día de ayer y la necesidad de establecer credenciales antiinflación para el nuevo gobernador llevan a pensar que el Banco de México subirá hoy la suya propia.

En el diseño de la política monetaria hacia adelante es importante reflexionar sobre la respuesta al debilitamiento del peso en los últimos años. Es claro que la acumulación de reservas sin precedente de 2007 a 2017 por 100 mil millones de dólares no fue eficaz para impedir una depreciación del peso de 10.9 pesos por dólar a 19.0 en el mismo lapso. Esta acumulación está relacionada con el alto precio del petróleo y los recursos que depositaba Pemex en el Banco de México, pero también con una voluntad de acumular reservas para “blindar” la economía y para evitar una revaluación del peso. Cabe preguntarse, ¿dónde estaría el peso si se hubieran acumulado menos reservas? También, ¿cómo habrían crecido las reservas si se hubiese tenido un fondo de petróleo funcional en ese entonces en el que se depositaran los ingresos excedentes sobre un precio razonable del hidrocarburo?

La historia reciente también deja en claro que, a pesar de tener reservas sin precedentes, no es conveniente utilizarlas para defender al peso. Incluso hacerlo puede resultar contraproducente, ya que una flotación manoseada lleva a un régimen asimétrico que favorece la especulación en contra del peso. Vale la pena también reflexionar sobre si los aprovechamientos del banco central a favor de la Secretaría de Hacienda producto de altas reservas y depreciaciones significativas son congruentes con una política fiscal robusta y creíble, y con un tipo de cambio flexible.

La única herramienta eficaz para desincentivar la especulación contra el peso es el temor de pérdidas ante una posible revaluación significativa. En la medida en que los mercados e inversionistas piensen que las autoridades monetarias defenderán la moneda cuando esté presionada y acumularán reservas cuando se esté revaluando, el riesgo de perder con la especulación es casi inexistente. Quizá habría que pensar ya no sólo en no acumular reservas para permitir la apreciación (como ha sucedido recientemente), sino en incluso disminuirlas cuando haya periodos de revaluación (los habrá) para maximizar la posibilidad de pérdidas para los especuladores.

Si se inicia 2018 con la perspectiva de que el peso sólo se depreciará, lo hará, y no bajará fácilmente la inflación. De allí la importancia de que sea posible, y aun deseable, una o varias revaluaciones.